Abogados, asesores, bonistas y periodistas

Abogados, asesores, bonistas y periodistas

El 20 de junio hice una presentación en un taller auspiciado por la Escuela Graduada de Periodismo de la Universidad de la Ciudad de Nueva York para periodistas, tanto locales como de Estados Unidos, que cubren la crisis de Puerto Rico. La discusión fue interesante, informada y respetuosa, entre personas que tenían, en algunos casos, visiones muy diferentes sobre la naturaleza y el alcance de PROMESA, el plan fiscal, el presupuesto y sobre cuanto dinero hay disponible para mantener el gobierno operando y pagarle a los acreedores.

Jim Millstein, de Millstein & Co., y Richard Cooper, del bufete Cleary, Gottlieb—ambos asesores de la pasada administración—fueron los panelistas iniciales. Su presentación recapituló muchas de la críticas que se han hecho al plan fiscal (proyecciones económicas injustificables, subestimación de la reducción de la población), pero el Sr. Millstein hizo dos señalamientos que han pasado por debajo del radar de la discusión pública.

Primero, señaló que el plan fiscal fue enmendado después que el gobernador enviara su presupuesto recomendado a la legislatura. En una carta cursada el 31 de mayo, el Sr. Gerardo Portela, director ejecutivo de la Autoridad de Asesoría Financiera y Agencia Fiscal de Puerto Rico, le notifica a la Sra. Natalie A. Jaresko, directora ejecutiva de la Junta de Control Fiscal (“JCF”), que estaba de acuerdo con ciertas modificaciones al plan fiscal ya aprobado y certificado por la JCF. Ese plan fiscal enmendado, que sepamos, no se ha hecho público.

La pasada administración fue criticada duramente, en mi opinión correctamente, por su opacidad: no había estados financieros auditados para los últimos dos años fiscales, los estimados de gastos y recaudos cambiaban sin explicación y la información se divulgaba lenta y aleatoriamente. Irónicamente, podríamos decir que hoy la transparencia gubernamental no ha mejorado nada y en algunas dimensiones ha empeorado. Todavía no hay estados financieros para el 2015 y 2016 y las proyecciones económicas y financieras siguen cambiando sin explicación alguna. Además, estos temas se tratan ahora discretamente por carta privada, al estilo Les Liaisons Dangereuses, entre una junta de procónsules coloniales y un reducido grupo de oficiales gubernamentales.

El Sr. Millstein reveló también, que de acuerdo a sus cálculos, la reducción en el principal de la deuda (la “quita” o “haircut”) para que la deuda sea sostenible económicamente, debería fluctuar entre 62% y 79%, dependiendo del tipo de bono. Esta proyección no se había hecho pública hasta ahora y constituye un estimado inicial de lo que los bonistas podrían razonablemente recuperar en un proceso de reestructuración justo y ordenado.

Por su parte James Spiotto, experto en quiebras municipales, explicó la complejidad de la ley PROMESA. Según Spiotto, PROMESA es una “mezcla ecléctica” de los mecanismos utilizados para resolver las crisis fiscales de las ciudades de Nueva York, Philadelphia y Washington, DC, combinados con secciones del Capítulo 9 y el Capítulo 11 del Código de Quiebras. Esto significa que la resolución de los conflictos entre las diversas partes dependerá en gran medida de la filosofía judicial de la Juez Laura Taylor Swain. Por un lado, la Juez podría seguir estrictamente la jurisprudencia existente con respecto al  o por el otro, podría tomar una actitud más liberal e interpretar PROMESA como una tabula rasa concebida por el Congreso específicamente para los territorios.

Spiotto también le recordó a los bonistas de obligación general y a los de COFINA, que en teoría pueden tener todos los derechos legales del mundo pero si el gobierno no tiene dinero para continuar operando y pagarles al mismo tiempo, van a tener que hacer concesiones significativas y “ser creativos”. El gobierno de Puerto Rico, a diferencia de una corporación en liquidación, no puede simplemente cerrar operaciones, vender todos sus activos y repartir el producto entre sus acreedores.

El optimismo expresado por el Sr. Spiotto fue tronchado prontamente por los bonistas y sus representantes. La presentación fue interesante ya que en vez de utilizar sofisticados argumentos económicos o financieros, su discurso enfatizó nociones tradicionales de justicia, la santidad de los contratos, la importancia del repago de las deudas, el estigma del impago y las consecuencias siempre nefastas de una quita, entre otras. En fin, montaron todo un “morality play” de bonistas como los santos y los deudores como los pecadores.

Estos conceptos son antiquísimos y se han estudiado a través de la literatura, la religión, la filosofía y la antropología, entre otras disciplinas. De hecho, escuchar a los bonistas en Nueva York me recordó un libro de Margaret Atwood, Payback: Debt and the Shadow Side of Debt, que analiza muchos de estos temas a través de su interpretación de varios textos y autores incluyendo la Biblia, Goethe, Dickens y Shakespeare.

Me temo, sin embargo, que los tropos discursivos de los bonistas no le servirán de mucho ni con el público en general, ni con la Juez Taylor Swain. Aquí nadie es un santo. En el caso de Puerto Rico todo el mundo sabía lo que estaba pasando, políticos y banqueros suscribieron libre y voluntariamente un pacto Mefistofélico: los gobernantes recibían dinero para financiar déficits operacionales y evitar decisiones difíciles, mientras los banqueros de inversión clamaban que la “calle pide papel” para así cobrar sus comisiones y bonificaciones exorbitantes: año nuevo, Maserati nuevo. Ciertamente se merecen los unos a los otros. Las verdaderas víctimas aquí son los ciudadanos que siguieron las reglas, pagaron sus impuestos y ahora sufrirán las consecuencias de las transacciones turbias entre políticos disolutos y los traficantes financieros de Wall Street.

Finalmente, Matt Fabian de Municipal Market Analytics opinó que a Puerto Rico le podría tomar 10 años recuperar el acceso a los mercados de capital. De cumplirse esa proyección, la JCF también permanecerá activa por diez años más, ya que una de las condiciones para concluir sus funciones es precisamente que Puerto Rico recupere acceso a los mercados de capital a corto y largo plazo a “tasas de interés razonables.” Ya veremos.

Por: Sergio M. Marxuach
Director de Política Pública
Centro para una Nueva Economía

Puerto Rico 2025

Puerto Rico in 2025

SAN JUAN — 30 de septiembre de 2025, el presidente de la Junta de Supervisión y Administración Financiera para Puerto Rico anunció hoy que había emitido un certificado de acuerdo con la sección 209 de la ley PROMESA atestiguando que el gobierno de Puerto Rico (1) cuenta con acceso a los mercados de capital a tasas de interés razonables y (2) ha ejecutado un presupuesto balanceado durante cada uno de los pasados cuatro años fiscales. Con este acto la Junta concluye formalmente sus trabajos.

El costo social de cumplir con esas condiciones ha sido alto. La economía de Puerto Rico en términos reales, aún después de un modesto repunte durante el 2024, es aproximadamente 10% menor que en el 2016 y ha estado en contracción durante 18 de los pasados 20 años.

Esa prolongada depresión económica sirvió de aliciente a la emigración, en su mayoría de personas jóvenes y clase media. A junio de 2025 la población total de Puerto Rico se estimaba en poco menos de 2.8 millones, esto en comparación con 3.7 millones de habitantes en el 2010. Esa ola migratoria aceleró el envejecimiento de la población y, además, causó una baja significativa en la natalidad. De hecho, durante el 2020 las defunciones excedieron los nacimientos en Puerto Rico por primera vez en décadas.

La reducción poblacional significa que hay menos demanda por bienes y servicios y en consecuencia menos actividad económica. Por tanto, el empleo total se ha estabilizado alrededor de 725,000, en comparación con aproximadamente 1,000,000 de empleos en el 2016.

Irónicamente, la economía de Puerto Rico en el 2025 se asemeja a la economía dual teorizada por W. Arthur Lewis en 1954, donde un segmento relativamente pequeño de la población trabaja en un sector moderno y el resto de la población trabaja en un sector tradicional de poca productividad, salarios bajos y pobreza.

Con la diferencia de que los trabajos en el sector moderno de hoy no son en la manufactura como en 1954, sino en servicios profesionales y de alto valor añadido y los trabajos en el sector rezagado son mayormente en el comercio al detal y en el sector de servicios que no requieren mayor educación o destrezas especializadas, en vez de en la agricultura. La manufactura se ha reducido considerablemente debido a las políticas fiscales y aislacionistas favorecidas por el ex-presidente Donald J. Trump y los trabajos de “clase media” ya casi no existen. (Véase: Peter Temin, The Vanishing Middle Class: Prejudice and Power in a Dual Economy).

Si en 1954 la migración del campo a la ciudad era el puente entre la economía tradicional y la economía moderna, en el 2025 la educación avanzada es la que sirve de pasaporte de un sector a otro. Sin embargo, Puerto Rico ha reducido la inversión social en todos los niveles de educación. Un poco más de 400 escuelas públicas cerraron durante la última década y los maestros “excedentes” emigraron. A nivel universitario, la UPR cuenta actualmente con apenas 30,000 estudiantes en 5 recintos universitarios.

La reducción de las oportunidades educativas y los cambios en la estructura productiva han generado un aumento desproporcionado en la pobreza y la desigualdad. Se estima que la tasa de pobreza en Puerto Rico durante el 2025 es de 60%, mientras que el 5% más rico de la población recibe en exceso del 40% del ingreso anual. Esto en comparación con una tasa de pobreza de 46% y el 27% del ingreso que recibía el 5% más rico en el 2015.

Dado lo anterior no debe sorprendernos que los indicadores de salud se hayan desplomado durante la década pasada. La tasa de mortalidad entre las personas con niveles bajos de ingresos y educación aumentó desmedidamente debido al uso de drogas, el alcoholismo y los suicidios. Además, los cambios al financiamiento del programa de Medicaid y los recortes en el Programa de Salud de Gobierno de Puerto Rico se conjugaron para reducir el acceso a los servicios médicos en la isla. La falta de cobertura médica ha causado miles de muertes prematuras y por primera vez en más de 90 años la expectativa de vida al nacer en Puerto Rico se ha reducido.”

Este escenario, aunque pudiera parecer uno de ciencia ficción, se encuentra dentro del ámbito de los probables para la próxima década. Obviamente no es inevitable, el Puerto Rico de 2025 puede que sea mejor o peor que lo descrito anteriormente. El punto importante es que ese Puerto Rico se está diseñando hoy.

La discusión sobre el Plan Fiscal y el presupuesto no se trata meramente de que agencias recibirán más o menos fondos. Lo que está ocurriendo es una renegociación radical de los términos del contrato social puertorriqueño que determinará la configuración de nuestra economía, gobierno y sociedad en el 2025. Y es una Junta de Control sin legitimidad democrática alguna la que está dirigiendo esa renegociación, acompañada por un coro de banqueros impenitentes que cantan una vieja y trillada canción que hemos escuchado desde la crisis de la ciudad de Nueva York en 1975: “no hay otra alternativa.”

Pero eso es falso. Como nos recuerda la historiadora Kim Phillips-Fein en su libro Fear City: New York’s Fiscal Crisis and the Rise of Austerity Politics:

“No obstante, hoy como en los años setenta, la austeridad sigue siendo una decisión política. Las fuerzas que la hacen parecer la única opción oscurecen las razones subyacentes por la cuales las ciudades se empobrecen y las metrópolis ricas terminan con gobiernos que carecen de fondos. Más allá de los debates ceñidos a cómo se pueden repagar las deudas, hay preguntas más importantes, que aún no se han resuelto, sobre qué tipo de sociedad queremos tener, acerca de quién pagará por cierto tipo de provisiones sociales y si vamos a tenerlas en absoluto. Al final del día, estas son ineludiblemente cuestiones políticas, no contables.”

Son esas preguntas importantes, entonces, las que tenemos que contestar de cara al 2025.

Sergio M. Marxuach
Director de Política Pública
Centro para una Nueva Economía

Las trampas de la austeridad

La Reestructuración de la deuda con los bonistas locales

Dicen que las crisis no se pueden desperdiciar pues sirven para tomar acción sobre asuntos neurálgicos que usualmente no se atienden de manera adecuada. También se pueden aprovechar para esclarecer cuestiones que resultan escabrosos, difíciles de comprender y también de solucionar. En nuestro caso, el terrible panorama fiscal y económico que enfrentamos nos ha obligado a tratar de entender y atender el tremendo lío en el cual nos encontramos. Esto no es poca cosa. Nuestros embrollos son bastante complejos y aunque parece que algo se ha aprendido, todavía hay temas, como los recortes presupuestarios y otros ajustes fiscales, que se malinterpretan y manipulan con facilidad.

A pesar de que se ha escrito bastante sobre este asunto, aún quedan profundos vacíos de comprensión. En numerosas ocasiones he escuchado a empresarios, políticos y otros comentaristas plantear, con convicción y autoridad, que nos endeudamos demasiado porque se nos fue la mano con el gasto gubernamental, y ahora, para solucionar el entuerto, tenemos que hacer lo opuesto: cortar el presupuesto estatal hasta que recobremos nuestra salud fiscal. Es un argumento llamativo, en parte, porque esboza una relación directa y positiva entre el recato y el bienestar, pero no parece sostenerse ante la evidencia empírica y los mejores postulados macroeconómicos. Según numerosos análisis, las economías maltrechas no se mejoran con recortes sustanciales al gasto público. De hecho, sucede todo lo contrario: la austeridad en tiempos de vacas flacas, especialmente cuando el sector privado carece de dinamismo, tiende a empeorar el panorama.

Quizás un ejemplo que recién me relató el colega y experto en temas de deuda pública Martín Guzmán nos ayuda a entender esto mejor. Pensemos en una taxista cuyos ingresos principales provienen del servicio de transporte que ofrece. Ante un período de estrechez económica, se ve obligada a ajustarse la correa: come menos fuera de su casa, aplaza algunos arreglos en el hogar, se recorta el pelo con menos frecuencia, y así por el estilo. Aunque ha realizado numerosos arreglos presupuestarios, la situación no mejora, porque la mesera, el ferretero y la peluquera, que ven sus ingresos reducirse por la prudencia de la transportista, deciden cortar gastos también, incluyendo tomar menos viajes en taxi. Todos siguen aparentándose el cinturón, los ingresos siguen bajando, pero aún quedan gastos esenciales y deudas que pagar. Eventualmente, la transportista no cuenta con suficientes pasajeros para cubrir sus obligaciones financieras, y tiene que vender el taxi. Atrapada en un círculo vicioso, ha perdido su calidad de vida y el negocio que le daba de comer.

Lamentablemente, la espiral nociva antes descrita no es un mero ejemplo hipotético. Existen numerosos casos, a nivel de países, donde la imposición de la austeridad ha cavado un hoyo más profundo y difícil de rebasar. En Grecia, los acreedores y las instituciones europeas llevan años exigiendo que se aplique un programa de severos recortes al gasto público, mediante la aplicación de condiciones estrictas para aprobar ciertos préstamos. El impacto ha sido trágico. Desde el 2008 hasta la fecha, la economía griega ha ido en picada; han perdido una cuarta parte de su Producto Interno Bruto (PIB) y la tasa de desempleo se mantiene por encima del 20 por ciento. Los residentes de Grecia han vivido en carne propia lo que muchos en la isla no logran entender: no hay tal cosa como “tocar fondo” cuando se desciende aceleradamente por el risco de la austeridad.

Peor aún, una caída económica tan estrepitosa contribuye a que la carga de la deuda se torne más insoportable. Cuando aumenta lo que se debe —y hasta cuando se queda igual— mientras se achica la economía, la proporción entre deuda y producción nacional se dispara y las aguas fiscales suben del cuello a las narices. Esto está sucediendo en Grecia, y en los próximos años, acá enfrentaremos un panorama muy similar.

Esta no es una premonición infundada, pues los números del plan fiscal que sometió el gobierno de Puerto Rico y aprobó la Junta de Control Fiscal (JCF) afirman que la economía seguirá cayendo durante la próxima década. Esto se debe, en gran parte, a que las medidas que buscan aumentar impuestos y reducir gastos públicos tendrán considerables impactos negativos, y por buen rato. Si cae la economía y no se reduce el monto de lo que se tomó prestado, la proporción de deuda a producción nacional bruta (Deuda/PNB) podría aumentar de 104% en el 2017, a 141% en el 2026. En otras palabras, si se sigue la ruta oficialista a la austeridad y no nos quitamos parte de la deuda de encima, estaremos mucho peor que hoy en día.

Ciertamente, algo se puede hacer para no seguir avanzando por el desbarrancadero. Por una parte, resulta imprescindible abogar por una reducción del principal adeudado. Pero determinar cuánto quitar requiere análisis precisos y creíbles que demuestren cómo una reestructuración de la deuda nos ubica en una mejor trayectoria hacia el futuro. Actualmente, estamos trabajando en un estudio que examina detalladamente el plan fiscal de Puerto Rico y ofrecerá propuestas específicas para atender este ángulo de la crisis.

Articular políticas sensatas con respecto al gasto y la deuda es una gestión sumamente necesaria, pero no es suficiente. Aun eliminando todas nuestras obligaciones con los bonistas, no salimos del atolladero porque carecemos de una estrategia de desarrollo que nos ayude a generar oportunidades económicas y aumentar el bienestar nacional. Atender esta apremiante necesidad es la tarea principal de la recién creada Comisión de Crecimiento del CNE.

El estado juega un rol indispensable en la articulación y puesta en marcha de proyectos de desarrollo. Tomando esto en cuenta, uno de los temas de interés de la Comisión es descifrar cómo mejorar el funcionamiento y desempeño de nuestro sector público. Sin lugar a dudas, el despilfarro, los malos manejos y la corrupción han minado la capacidad y efectividad de nuestras instituciones gubernamentales. Pero estos problemas no desaparecerán achicando el aparato estatal a través de privatizaciones y machetazos presupuestarios. Tenemos que evadir las trampas de la austeridad, y repensar críticamente el rol del gobierno para poder mejorarlo, robustecerlo y así asegurarnos que nos ayuda a recobrar el crecimiento.

Por: Deepak Lamba Nieves
Director de Investigación, Centro para una Nueva Economía
@deepakln

Restoring Growth: Forging the Road Ahead – 2017 CNE Conference Proceedings

Growth

CNE’s 2017 Conference was unique in many ways. Puerto Rico’s debt crisis provided an exacting but precious backdrop for a much-needed and multifaceted discussion on the current fiscal policies and the prospects for future structural change.

The two-day Conference consisted of seven events designed to bring the conversation about debt, uncertainty, austerity and growth to a wide variety of groups.

The highlight: the launch of the CNE Growth Commission for Puerto Rico and its first convening in San Juan.

Debt, Austerity and Growth – Joseph Stiglitz in San Juan

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A variegated audience of over one thousand people gathered on April 6, 2017 at the San Juan Symphonic Hall to listen and reflect on Nobel Prize winner Joseph Stiglitz’ words of caution and forward-looking advise regarding Puerto Rico’s economic predicament. Stiglitz is one of 17 experts who conform pro-bono the CNE Growth Commission for Puerto Rico.

Click here to access a complete recording of the event.

Watch the following summary videos:

In introducing Stiglitz, CNE’s President and Founder Miguel A. Soto-Class stressed the need for ample involvement in the process of economic recovery and made an urgent call-to-action.

Stiglitz cautioned against the contractionary effects fiscal austerity measures will have on the island’s economy…

…and urged for growth measures as anchors of any fiscal and debt restructuring plans.

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Growth Amidst Uncertainty: A Free Market Perspective – A Conversation with Steven Davis

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“Historically, the Puerto Rican tax code and regulatory system abound with provisions for special business interests…The result is a complicated web of policy-induced financial incentives that helps sustain a rent-seeking business culture and an overly intrusive role for the government.”
Steven Davis

On April 6, 2017, Steven Davis, Professor of Entrepreneurship and Global Economics and Management at the Sloan School of Management of the Massachusetts Institute of Technology, led a conversation with Puerto Rico entrepreneurs and business leaders on how free markets can help Puerto Rico create a healthier economic climate and foster growth. Davis, who is a pro-bono member of the CNE Growth Commission for Puerto Rico, argued in favor of simplifying regulations affecting the island’s business environment.

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Charting a Path Towards Growth – CNE Growth Commission All-Day Convening

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The CNE Growth Commission for Puerto Rico convened for the first time in San Juan and began to craft an agenda focused on helping the island devise economic development opportunities and strengthen execution capabilities.

The Commission’s vision is based on the premise that – given the demands of a rapidly changing knowledge-based economy and heightened global competition – long-term sustained economic growth is a result of a country’s capability to move into higher value-added activities. Therefore, the Commission understands that any new economic strategy for long-term growth in Puerto Rico ought to be focused on:

  1. Speeding up the process of economic structural change by advancing the economy’s insertion in high-value niches, investing in innovation, and adopting new knowledge and technologies.
  2. Creating the institutional framework to promote this structural change; that is, revamping the institutions whose mission is to promote this transformation.
  3. Devising public policies that help raise the wellbeing of society in an inclusive manner, so that most of its members can benefit from the gains of improved economic performance.

Access the CNE’s Growth Commission Workplan

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Prompting a Far-Reaching Dialogue About Economic Recovery

With the objective of prompting a far-reaching dialogue about the process of economic recovery, the CNE 2017 Conference included also a series of workshops, presentations and meetings with Puerto Rico and US media, University of Puerto Rico students and the general public.

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Reestructurar la deuda para crecer

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El Gobierno, con el aval de la Junta de Supervisión Fiscal, tomó una decisión acertada cuando radicó una petición para el ajuste ordenado de sus deudas y obligaciones bajo el Título III de PROMESA el pasado 3 de mayo. De lo contrario, Puerto Rico habría estado expuesto a litigios costosos y prolongados, lo que habría socavado los esfuerzos de recuperación de su economía.

El gobierno ahora necesita presentar una propuesta de reestructuración fiscal y de deuda. Este ejercicio requerirá que se determine si la trayectoria trazada en el plan de ajuste logrará conseguir “sostenibilidad fiscal” o la sostenibilidad de la deuda. Es decir, ¿tendrá el gobierno los medios para pagar su deuda con alta probabilidad, luego de implementar su política fiscal y económica? Esa propuesta debe tomar en consideración los siguientes puntos.

Primero, para que la deuda sea sostenible, el plan de reestructuración (o ajuste) debe determinar el nivel de los superávits primarios—la cantidad de fondos disponibles para pagar el interés y principal adeudado después de cubrir los gastos operacionales del gobierno—que se requerirán de aquí al futuro en el corto, mediano y largo plazo para cumplir con los acreedores.

Segundo, este plan de reestructuración no es meramente un ejercicio contable; la implementación de cualquier plan de reestructuración fiscal y de deuda también tendrá efectos sobre la actividad económica de la isla, lo cual en sí afectará la capacidad del gobierno de generar los recaudos necesarios para cumplir con sus obligaciones.

Por tanto, en la discusión pública se deben destacar los impactos de algunas movidas fiscales claves. En el escenario de recesión prolongada y severa en el que Puerto Rico se encuentra, cuando el gobierno incrementa los impuestos y/o reduce los gastos, afecta negativamente los ingresos de las familias y empresas, que, a su vez, gastan e invierten menos—el llamado efecto multiplicador de la política fiscal del gobierno. Este efecto multiplicador tiende a ser más pronunciado durante recesiones como la que está experimentando la isla. Esta consolidación fiscal desencadena una reducción en la demanda agregada, lo cual acelera la recesión y reduce los recaudos del gobierno en el corto plazo.

Además, la reducción en la inversión pública en la investigación y desarrollo, la educación y salud, capacitación laboral, etc., en el corto y mediano plazo reduce las posibilidades de crecimiento en el mediano y largo plazo.

Finalmente, la falta de acceso a los mercados de capital y de apoyo financiero de terceros para poner en vigor una política fiscal expansiva limita la inversión tanto pública como la privada, lo que dificulta cualquier esfuerzo de recuperación económica.

Estos mecanismos, operando en conjunto, generarán una reducción en los recaudos del gobierno, lo cual disminuirá la probabilidad de lograr los superávits primarios que se proyectarían en un plan fiscal.

Por otro lado, el impago a los acreedores dificulta el acceso al crédito necesario para poner en vigor una política fiscal expansiva y tiende a aumentar el costo de tomar prestado, según evidencia reciente de episodios de impago de deuda soberana (Juan Cruces y Christoph Trebesch, “Sovereign Defaults: The Price of Haircuts” publicado en la revista American Economic Journal: Macroeconomics, 2013).

Debido a estos y otros factores, como la posibilidad que los planes de reestructuración puedan contribuir a retrasar el proceso de reformas estructurales para promover el crecimiento de la economía en el largo plazo, necesitamos de evidencia empírica para determinar si la reestructuración de la deuda es beneficiosa para el país.

Por ejemplo, en el artículo “Sovereign Debt Relief and Its Aftermath” publicado el año pasado en el Journal of the European Economic Association, Carmen Reinhart y Christoph Trebesch muestran evidencia empírica de los efectos de la reestructuración de deuda soberana en el desempeño económico del país deudor durante y hasta cinco años después del episodio de reestructuración.

Los autores demuestran que hay mejoras sustanciales en términos de crecimiento económico, calificación de riesgo y sostenibilidad de la deuda cuando las reestructuraciones implican una reducción en el valor nominal del principal. En cambio, esfuerzos más modestos de resolución de crisis prestatarias, como la reprogramación o ‘reprofiling’ de la deuda, las moratorias y el uso de ‘bridge financing’ no promueven un mejor desempeño de la economía. Estas últimas herramientas no son eficaces en resolver las crisis de deuda.

Además, calcular correctamente la cantidad de la quita o ‘haircut’ de la deuda es sumamente importante ya que durante la próxima década es muy probable que los recaudos del gobierno se queden por debajo de las proyecciones del Plan Fiscal, y el Gobierno y la JSF tendrán que reaccionar ante esto. Específicamente, el gobierno tendrá que tomar medidas para lograr los objetivos de recaudos incluidos en el Plan Fiscal. Tal reacción en términos de política fiscal profundizaría la recesión aún más y socavaría la sostenibilidad de la deuda, ya que la carga de deuda relativa al PNB aumentaría.

Finalmente, es preciso señalar que una reestructuración de la deuda que incluya recortes profundos al principal es necesaria para aumentar el espacio fiscal disponible para reactivar la economía, pero no es suficiente para situar la economía de Puerto Rico en un camino de crecimiento económico sostenido y dinámico. Para lograr ese crecimiento, Puerto Rico necesita ejecutar efectivamente una estrategia de desarrollo económico, algo que no ha podido hacer por décadas. Esa es la meta de la Comisión de Crecimiento para Puerto Rico del CNE.

Por: Gustavo J. Bobonis
Economista en Jefe, Centro para una Nueva Economía

Sostenibilidad de la Deuda

Sostenibilidad de la Deuda

Ahora que el gobierno de Puerto Rico, con el aval de la Junta de Control Fiscal ha cruzado finalmente el umbral del Titulo III de PROMESA, nos encontramos encaminados a un proceso de restructuración de por lo menos $52,000 de los $74,000 millones de nuestra deuda pública.

Como era de esperarse esa decisión ha generado todo tipo de análisis y comentarios. Sin embargo, un asunto que no se está discutiendo es la necesidad de hacer un análisis serio sobre que porción de esa deuda se puede pagar sin desestabilizar la economía de Puerto Rico.

De entrada surgen dos posiciones extremas. De un lado se encuentran los inversionistas que argumentan que hay que pagar la deuda en su totalidad, no importa las consecuencias y el daño social que se pueda causar. El problema con este argumento es que la tasa de interés de los bonos que compraron incorpora ex-ante el riesgo de impago por parte del emisor y ya han sido debidamente compensados por asumir ese riesgo.

Tampoco son convincentes los argumentos de aquellos que solicitan un trato especial porque invirtieron todo su capital en bonos de Puerto Rico. Muchas de estas personas presumen de ser sofisticados hombres y mujeres de negocios y, por tanto, deberían saber que la diversificación de los riesgos es uno de los principios fundamentales a la hora de invertir. Si no diversificaron debidamente su cartera de inversión con el objetivo de minimizar lo que eventualmente tendrían que pagar a Hacienda, pues ahora tienen que enfrentar las consecuencias de haber optado por una estrategia de inversión altamente riesgosa.

Para ser justos, existe un grupo de inversionistas locales poco sofisticados que fueron mal aconsejados por sus asesores financieros. El remedio para esas personas se encuentra en presentar una demanda o querella en contra de su asesor financiero o corredor de bolsa y no en socializar o transferir sus pérdidas privadas al resto de la población.

Del otro lado hay un grupo que aboga por que no se pague nada ya que la deuda es de alguna manera “ilegítima”, “ilegal”, o responsabilidad del Congreso de Estados Unidos.

El problema con este argumento es que 4,184 millas de autopistas y carreteras; más de 1,300 escuelas públicas; 30,675 millas de líneas de distribución, 2,416 millas de líneas de transmisión y 31 unidades de generación eléctrica; así como 14,000 millas de tubería y 126 plantas de tratamiento de agua, entre otras obras públicas, se financiaron en gran parte con emisiones de bonos. Podemos estipular que el mantenimiento y la operación de esos bienes públicos no ha sido el óptimo, pero la realidad es que existen y el pueblo de Puerto Rico se ha beneficiado de esa inversión pública.

Habiendo dicho eso, si es cierto que por décadas Puerto Rico ha emitido deuda para sufragar gastos innecesarios o superfluos. Por ejemplo, la R.C. de la C. 1995 del 17 de abril de 2007, asignó un total de $482,000,000 con cargo al Fondo de Mejoras Públicas 2006-2007 (léase emisión de bonos). Entre otras partidas cuestionables encontramos $100,000 para “Mejoras al Centro Comunal de la Urbanización Metrópolis- 1era. Sección, en Carolina”; y $1,200,000 para “la adquisición de terrenos y el diseño del Complejo Recreativo de Camuy”.

Los que exigen una auditoría de la deuda deberían comenzar por ahí, examinando los discursos de estado situación del país, las miles de asignaciones legislativas con cargo a los Fondos de Mejoras Públicas que nadie protestó cuando se aprobaron, los gastos exponenciales del Plan de Salud del Gobierno incurridos sin identificar una fuente recurrente de financiamiento y los déficits operacionales financiados con bonos de COFINA. Me temo que al finalizar su trabajo llegarán a la conclusión, en palabras del Rabino Abraham Joshua Heschel, de que en este asunto de la deuda pública algunos son culpables pero todos somos responsables.

Habiendo descartado las dos posiciones extremas, la realidad es que no podemos pagar la deuda pública según estructurada y será necesario calcular una reducción de esa deuda. Para determinar esa reducción es necesario llevar a cabo un análisis de sostenibilidad de la deuda utilizando una metodología robusta y partiendo de unos principios racionales.

De acuerdo con Martin Guzmán y Domenico Lombardi el objetivo principal de la restructuración de la deuda pública debe ser restablecer las condiciones necesarias para la implementación de políticas que permitan alcanzar las metas de desarrollo económico que una sociedad desea lograr.

Para lograr ese objetivo, es imperativo que la restructuración de la deuda se guíe por unos principios básicos. Primero, la restructuración de la deuda debe ser sostenible con un alto grado de probabilidad, sujeto a otras restricciones económicas y políticas. Esto significa que la reestructuración de la deuda es adecuada si facilita una recuperación económica que permita la generación de un superávit primario (antes de pagar interés y principal) en digamos 95% de los escenarios posibles, sujeto al cumplimiento con otros objetivos políticos y económicos.

Lo anterior implica que el crecimiento económico es la clave para la sostenibilidad de la deuda pública. El próximo paso, por tanto, debe ser el diseño de una estrategia de crecimiento a mediano plazo que identifique sectores donde Puerto Rico tiene, o pudiera tener, una ventaja comparativa y las reformas estructurales necesarias para generar crecimiento y que eventualmente produzcan los balances primarios que servirán de punto de partida para negociar con los acreedores.
Segundo, la restructuración debe ser políticamente factible. Por ejemplo, el resultado de la reestructuración de la deuda debe liberar una cantidad de recursos económicos suficientes para mantener los servicios de educación, salud y seguridad pública, así como otros servicios esenciales; mantener los pagos a los pensionados públicos; y evitar la venta a precio de liquidación de activos estatales.

Tercero, la restructuración debe ser económicamente viable. En términos generales, esto significa que la deuda, según reestructurada, se podrá pagar sin tener que tomar préstamos nuevos y que no será necesario renegociarla en el corto plazo. Este último punto es importante; varios estudios han determinado que en más del 50% de las reestructuraciones de deuda durante los últimos cuarenta años ha sido necesario renegociar los términos dentro de un periodo de cinco años. Este resultado no solamente es sub-óptimo sino que también retrasa la recuperación económica al generar un alto grado de incertidumbre.

Nosotros en el Centro para una Nueva Economía estamos trabajando en la elaboración de un análisis de sostenibilidad de la deuda que haremos público próximamente y esperamos nos ayude a determinar como sociedad cuanto de esa deuda incurrida a través de los años se puede pagar de manera sostenible.

Por: Sergio M. Marxuach
Director de Política Pública
Centro para una Nueva Economía

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